АФК Система: 24% и убытки из-за ставки? Беру!

АФК «Система», эмитент, с треском вылетевший из моего Бетона, но ставшего едва ли не идеальным Драйвером. Я смотрела на неё полгода как на кота, который хочет запрыгнуть на шкаф: вроде и сильный, и место высокое, но страшновато, что упадёт. 😼

А потом села с отчётами и поняла: это же классический «Драйвер» для тех, кто устал от дырок в отчётности микро-компаний, но хочет больше доходности, чем, условно, в «РЖД».

Спойлер: я беру. И сейчас расскажу почему, несмотря на убытки и гигантский долг.

Фонтан из активов посреди долгового пожара

АФК «Система» — это, по сути, инвестфонд с биржевым тикером. В её портфеле — МТС (телеком-монополист), «Медси» (медицина), «Биннофарм», Cosmos Hotel Group, «Эталон» (девелопмент), Сегежа (лесопромка) и ещё куча всего.

Консолидированная выручка за 2025 год — 1,33 трлн рублей (+8,3%). Скорректированная OIBDA — 378,2 млрд (+15,1%).

Обратите внимание: операционная прибыль растёт быстрее выручки. Это значит, что сами активы работают лучше — расширяют маржинальность, оптимизируют процессы.

Но есть одно «но», которое портит всю картину.

💀 Где болит: убытки из-за ставки, а не из-за бизнеса

Чистая прибыль по группе в 2025 году (и в 2024, и в 2023) — отрицательная. Компания несколько лет подряд отчитывается об убытках.

Звучит как приговор, да?

А вы посмотрите на причину. Убыток практически полностью сформирован процентными расходами по долгу. При ключевой ставке 21% обслуживание долга съедает операционную прибыль целиком.

Перевожу на человеческий: представьте, что у вас есть квартира, которую вы сдаёте за 50 тысяч. Но ипотека — 60 тысяч. Вы в минусе 10 тысяч каждый месяц. Квартира от этого не перестаёт быть хорошей квартирой. Просто ставка высокая. Так и здесь. Арендатор (выручка) идёт, дом (активы) в порядке. Но старый кредит под 21% годовых душит.

📊 Что с долгом? Страшно, но не смертельно

Я собрала ключевые цифры.

Обратите внимание на чистый долг корпоративного центра. Сентябрь 2025 — 382 млрд, декабрь — 368 млрд. Сокращают при ключевой ставке 21%. Это дорогого стоит.

И долговая нагрузка главной «дочки» (МТС) — 1,6x чистый долг / OIBDA. Минимум за 4 года.

🟢 Что мне в них нравится (помимо цифр)

1. Диверсификация. Телеком, медицина, фарма, гостиницы, лес, недвижимость. Один сектор просел — другой вытянет. С другой стороны, тащат сильно убыточную Сегежу, которую и пристрелить жалко, и тащить накладно.

2. Рост нетелеком-активов. Медси (+22% выручки), Cosmos (+20%), фарма (+16,7% EBITDA). Доля «не-МТС» в выручке уже 42%.

3. Адекватный менеджмент. Продали долю в «Элементе», деньги направили на погашение долга. Вместо того чтобы раздувать портфель, разгружают баланс.

4. Прозрачность. Отчётность по МСФО выходит регулярно, раскрывают все показатели. Не то что некоторые микро-компании с РСБУ и займами «своим».

🔴 На что я закрываю глаза (и вам советую)

Первое: убытки. Да, я знаю, что последние несколько лет чистая прибыль отрицательная. Но я смотрю на OIBDA — операционный поток до процентов и амортизации. Он растёт двузначными темпами. При снижении ставки проценты упадут, и убыток превратится в прибыль.

Второе: гигантский долг. 1,4 трлн — это много. Это офигеть как много. Но компания обслуживает его без просрочек, рефинансирует, ищет возможности досрочного погашения. Smart-Lab пишет, что «значительные объёмы рефинансирования приходятся на 2025–2026» — это риск, но менеджмент справляется.

Третье: дивиденды. По акциям их не платили за 2024 год, и в 2025-м, и за 2026 и далее еще несколько лет, скорее всего, тоже не будут. Но я покупаю облигации, мне дивиденды не нужны. Главное, чтобы купоны платили. А с этим проблем нет.

🎯 Что с облигациями?

Сейчас в обращении много разных выпусков. АФК Система нуждалась в средствах, поэтому каждый выпуск предлагала интересные условия. Даже при огромной ставке. В итоге доходность до 22% до сих пор без проблем находится.

Выбирайте то, что вам больше нравится, исходя из ваших горизонтов.

🎯 Итог: кто это для моего портфеля

«Драйв» с огромным зазором до «Бетона».

Почему не «Бетон»:

• Убытки последних лет смущают;

• Долг огромный, ставка высокая;

• Зависимость от рефинансирования.

АФК Система долго была у меня в бетоне. Потом некоторое время — условно. Но терпение кончилось, позиция из бетона удалена. Но для портфеля «Драйв» по совокупности это один из фундаментальных эмитентов.

Почему не «Пламя»:

• Рейтинг AA-;

• Бизнес реальный, активы ликвидные;

• Долг сокращают;

• OIBDA растёт;

• Менеджмент адекватный, что кстати редко встречается.

Моё решение: беру.

Конкретный план:

• Выпуск 001P-26 (RU000A106Z46) — текущая доходность 23,9% при цене 94,3% от номинала;

• Доля в портфеле: 10-15% от облигационной части;

• Горизонт: до погашения в 2027 году;

• Триггер для продажи: если ключевая ставка не начнёт ощутимо снижаться к концу 2026 И если увидят проблемы с рефинансированием.

Почему именно этот выпуск?

• Короткая дюрация (1,3 года) — не надо гадать на 5 лет вперёд;

• Цена ниже номинала — при погашении получу ещё и дисконт;

• Доходность почти 24% — за такие деньги я готова потерпеть волатильность.

Я не жду, что АФК «Система» рухнет. Это системообразующий холдинг со связями на самом верху. Если у них начнутся реальные проблемы — рынок облигаций в России зашатает весь целиком. А в такой сценарий я не верю.

Это ставка на то, что ЦБ начнёт снижать ставку в 2026-2027, проценты упадут, и убытки превратятся в прибыль. А пока я буду забирать купоны под 24% годовых.

А вы как думаете — стоит доверять холдингу с убытками, но жирной операционкой? Или для вас красная линия — отрицательная чистая прибыль, даже если это из-за ставки? 👇

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.